Le régulateur a mesuré que la performance des produits structurés était en moyenne inférieure à celle des marchés. C’est exact, et c’est mécanique : un produit structuré plafonne la hausse pour financer une protection et un coupon prévisible. On n’achète pas de la performance maximale, on achète de la prévisibilité. Reste à savoir ce que vaut cet échange.
Ce que le régulateur constate
L’étude conjointe de l’ACPR et de l’AMF du 22 juin 2026 a comparé un échantillon de 65 produits représentatifs, portant environ 5 Md€ d’encours, à des fonds indiciels répliquant leurs sous-jacents, sur la période 2022-2024. Le constat est chiffré : un différentiel de 2,4 points en défaveur des produits structurés. L’étude ne précise pas si ce différentiel est annualisé ou cumulé sur la période ; nous le citons donc tel quel.
Les régulateurs attribuent eux-mêmes cet écart à deux causes : les coûts des produits, et la protection du capital — totale ou conditionnelle — dont ils sont assortis. Ils ajoutent que le résultat est obtenu dans un contexte de marchés haussiers et pourrait ne pas se vérifier dans des marchés baissiers.
C’est cette dernière phrase qu’il faut retenir. Dans un marché qui monte, un instrument qui plafonne la hausse sous-performe nécessairement. Ce n’est pas un défaut de conception : c’est la définition de l’instrument.
Un différentiel mesuré sur 65 produits et trois années de hausse ne se transpose pas à un produit particulier. Il indique une direction, pas une prévision : la performance des produits structurés est en moyenne inférieure à celle des marchés dans les phases haussières, et il faut s’y attendre avant de souscrire, pas le découvrir après.
Pourquoi la performance des produits structurés est mécaniquement inférieure
La performance des produits structurés est inférieure à celle du sous-jacent dans les scénarios haussiers pour quatre raisons cumulatives, qui n’ont rien d’une anomalie. Elles se déduisent de la construction du produit.
Les dividendes ne vous reviennent pas
Un indice boursier est publié en deux versions : prix seul, ou dividendes réinvestis. Un produit structuré est presque toujours indexé sur la version prix seul. Les dividendes des sociétés composant l’indice ne vous sont pas versés : ils sont utilisés par l’émetteur pour financer la couverture du produit, donc le coupon qu’il vous promet.
Sur un indice d’actions européennes dont le rendement du dividende se situe historiquement autour de 3 % par an, cet écart représente, sur plusieurs années, la plus grande partie du différentiel de performance avec un fonds indiciel à dividendes réinvestis. C’est le premier poste, et de loin.
Le gain est plafonné
Un produit à coupon fixe verse ce coupon et rien d’autre. Si le sous-jacent progresse de 40 % dans l’année et que la barrière de rappel est franchie, vous recevez le coupon prévu — pas 40 %. Le surplus finance la protection et la prévisibilité. Ce mécanisme de plafonnement est détaillé dans notre article sur la façon dont un rendement élevé se paie toujours quelque part.
Le budget d’options se paie
La protection du capital et le caractère conditionnel du coupon sont achetés sur le marché des options, et cet achat a un prix. Plus la protection est généreuse, plus le budget consommé est important, et moins il reste pour le rendement. Un capital garanti à l’échéance coûte cher à construire : c’est pourquoi son taux cible est structurellement inférieur à celui d’un capital simplement protégé.
Le décrément retire sa part
Lorsque le sous-jacent est un indice à décrément, un montant fixe est retranché chaque année de la valeur de l’indice. Mécaniquement, l’indice à décrément sous-performe toujours l’indice dont il dérive. L’étude de juin 2026 apporte ici une nuance utile : sur 6 472 produits clos entre 2022 et 2024, la performance moyenne des produits à décrément s’est révélée proche de celle des produits sans décrément. Mais les régulateurs précisent que ce résultat tient aux marchés haussiers et aux rappels rapides, et que dans des marchés plats ou baissiers le décrément freinerait l’atteinte des conditions de remboursement anticipé. Le mécanisme est décortiqué dans l’article sur l’indice à décrément.
La contrepartie honnête
Une moyenne inférieure n’est pas une raison suffisante pour écarter un instrument, et une moyenne supérieure n’est pas une raison suffisante pour en choisir un. Ce qui distingue un produit structuré d’un fonds indiciel, ce n’est pas l’espérance de gain : c’est la forme de la distribution des résultats. Juger la performance des produits structurés à l’aune d’un indice revient à comparer deux objets qui ne servent pas au même usage.
Une distribution de résultats plus resserrée. Un coupon dont le montant et les conditions sont connus à l’avance. Une barrière qui absorbe une baisse modérée du sous-jacent. Et, dans beaucoup de scénarios, un dénouement en un à deux ans plutôt qu’un horizon indéterminé.
Les meilleures années du marché, que vous ne capterez pas. Les dividendes, que vous ne toucherez pas. Et, au-delà de la barrière, une perte en capital qui suit la baisse du sous-jacent — tout gain restant conditionnel et soumis à la solvabilité de l’émetteur.
Les scénarios de performance publiés sous le format européen donnent une idée de cette distribution. Pour un investissement de 10 000 € sur cinq ans dans le produit structuré médian émis en 2024, l’ESMA calcule une valeur nette d’environ 13 194 € en scénario modéré, 13 765 € en scénario favorable, 10 000 € en scénario défavorable et 1 519 € en scénario de tension. Ces montants sont des simulations réglementaires, non des promesses ; ils restent conditionnels et soumis au risque de défaut de l’émetteur.
Deux choses sautent aux yeux. L’écart entre le scénario modéré et le scénario favorable est faible — l’ESMA relève elle-même cette différenciation limitée, qui est exactement la signature du plafonnement. Et l’écart avec le scénario de tension est brutal. C’est le profil typique d’un produit structuré : beaucoup de scénarios proches les uns des autres, et une queue de distribution très défavorable.
Ce que la recherche académique ajoute
Un travail de référence éclaire le lien entre complexité et performance. Claire Célérier et Boris Vallée, dans un article publié au Quarterly Journal of Economics en 2017 et disponible en version de travail dans la série des documents de travail du Comité européen du risque systémique, ont étudié 54 488 produits structurés de détail émis dans 16 pays européens entre 2002 et 2010, pour plus de 1 300 Md€.
Leurs résultats sont directs. Chaque caractéristique supplémentaire dans la formule de remboursement est associée à une hausse d’environ 0,33 point du markup annuel du produit, et à une baisse d’environ 0,58 point du rendement annuel constaté. Le taux d’appel moyen affiché par les produits de leur échantillon était de 8,2 %, contre un taux de référence de 3,7 %. Et les produits arrivés à échéance avant 2011 ont délivré un rendement annuel moyen de 2,44 %, soit environ 1,3 point en dessous du taux sans risque de maturité comparable.
Les auteurs en tirent une conclusion qui mérite d’être citée sans adoucissement : la complexité permet d’afficher des taux plus élevés tout en dissimulant le risque, et elle s’accompagne de marges plus fortes et de rendements réalisés plus faibles. L’échantillon est antérieur à l’encadrement européen actuel, et les structures ont changé depuis. Le mécanisme qu’il décrit, lui, n’a pas de raison d’avoir disparu : à complexité égale, la performance des produits structurés se dégrade à mesure que la marge augmente.
Ce que la performance moyenne des produits structurés ne dit pas
Une moyenne de marché agrège des produits bien construits et des produits médiocres, des sous-jacents choisis et des sous-jacents subis, des marges de 1,2 % et des marges de 13 %. Elle est utile pour calibrer une attente générale. Elle ne permet pas de juger un produit particulier, pas plus que la performance moyenne des fonds actions ne permet de juger un fonds donné.
Pour mémoire, la cartographie du Pôle commun relevait un rendement annuel médian de 6,5 % sur les produits clos entre 2021 et 2023, brut de frais et de fiscalité, avec moins de 1 % de produits ayant subi une perte en capital. Ces dénouements favorables se sont produits dans un contexte de marché porteur et ne présagent en rien du dénouement des produits suivants ; les performances passées ne présagent pas des performances futures, et tout rendement reste conditionnel et soumis à la solvabilité de l’émetteur. Notre propre bilan de produits dénoués est présenté dans l’article qui le chiffre, avec les mêmes réserves.
La règle de décision
La question à se poser n’est pas « est-ce que la performance des produits structurés battra le marché ». La réponse est non, dans les marchés haussiers, et c’est par construction. La question est : pour cette poche de mon patrimoine, est-ce que je préfère une distribution de résultats resserrée et un horizon probablement court, ou l’intégralité de la hausse avec l’intégralité de la baisse et un horizon indéterminé ?
Formulée ainsi, la réponse dépend de l’horizon, des besoins de liquidité et de la capacité à supporter une perte — pas d’une comparaison de rendements affichés. Un patrimoine qui a un horizon daté et des besoins identifiés tire une valeur réelle d’une distribution resserrée. Un patrimoine sans contrainte d’horizon, qui peut traverser un cycle complet, n’en tire rien et paierait la prévisibilité pour rien. C’est le critère que nous appliquons avant d’examiner le moindre term sheet, et il précède toutes les considérations de mécanisme exposées dans le guide des produits structurés.
Cet article a une portée informative et pédagogique. Il ne constitue ni un conseil en investissement personnalisé, ni une recommandation portant sur un instrument financier déterminé, ni une offre de souscription. Les produits structurés présentent un risque de perte en capital au-delà de leur barrière de protection et un risque de défaut de l’émetteur. Les rendements évoqués sont conditionnels et soumis à la solvabilité de l’émetteur. Les documents précontractuels et contractuels des produits ne sont pas diffusés sur ce site : le cabinet les détient, les analyse avant toute souscription et les transmet à ses clients.